作者：汉坤律师事务所 王勇︱胡瑶︱卢羽睿︱王秋然
自2014年以来，全球区块链领域私募投资金额及与之紧密关联的数字货币资产总体呈现增长趋势[1]。尤其在2017年，随着区块链、首次代币发行（ICO）、数字货币等逐渐走进公众的视野，区块链/数字货币基金逐步成为各基金品牌关注、角逐的热点。在中国[2]，虽然目前政府监管部门整体上对于区块链技术及应用持支持态度，但自2017年9月起，监管部门已对ICO及虚拟货币交易全面叫停[3]。本文将基于我们参与的多支境外区块链/数字货币基金的设立与运营的实务经验，对目前在境外国家或地区（以开曼群岛、英属维京群岛为例）设立及运营区块链/数字货币基金进行简要介绍评析，供业界相关人士参考。
境外区块链/数字货币基金法律环境
目前，境外美元基金的主流设立地开曼群岛及英属维京群岛尚未对区块链或ICO发布特定的监管规范。因此，目前两地主要还是参照现有法规中相关的条款对区块链/数字货币基金的设立及运营进行监管，主要包括：
在判断区块链/数字货币基金是否受制于上述监管或是否属于豁免监管范围时，需结合具体的基金及其投资项目情况综合考虑。总体而言，开曼群岛、英属维京群岛对于区块链/数字货币基金的整体法律环境较为宽松，但在基金设立和运营过程中仍需着重做好相应的合规工作。
境外区块链/数字货币基金特征概要
境外区块链/数字货币基金与传统的PE/VC基金相比主要有以下特征：
资金募集：基金向投资人募集的币种可能涉及数字货币，例如募集资金全部为数字货币（如比特币、以太币等），或者部分法币（如美元）、部分数字货币；也有些区块链/数字货币基金仅以法币募集，但投资方向与区块链/数字货币紧密关联；
投资方向：境外区块链/数字货币基金的投资方向往往与区块链产业、ICO、数字货币交易等紧密关联，通常可能包括以下某一类或几类：（a）投资于与区块链产业相关的项目公司股权；（b）参与ICO，一般被投资的股权类项目可能会同时提供ICO，并要求投资方同时参与股权投资及ICO；（c）参与数字货币二级市场交易；以及（d）投资于“挖矿”；
基金运作模式：基于募资币种和投资方向的不同，基金可能采取不同的运作模式并受到当地法律不同程度的监管，例如：如募集资金全部为数字货币，由于难以有法币用于定期赎回，或投资者可以接受在项目退出或基金到期后获取长期收益的安排，则可能采取类似传统PE/VC基金的封闭式基金模式；如募集资金包括法币，投资方向包括参与数字货币二级市场交易等循环投资性质较为明显的投资，且各方希望在基金运营期间能够定期申购赎回，则可能更倾向于采用类似对冲基金的开放式基金模式。
境外区块链/数字货币基金法律文件特别关注事项
基于境外区块链/数字货币基金募资、投资方向等的特殊性，在准备基金文件（如LPA或M&A）时，建议特别关注以下事项：
1. 货币换算
目前境外市场上与区块链/数字货币概念相关的基金，募资端融入的币种分为全部法币、全部数字货币或两者兼有，同时在获取项目退出收益分配时亦有可能依据投资项目的性质（比如是股权投资还是ICO等资产投资）而获取前述三种类型的回报。基于该等特征，境外区块链/数字货币基金的基金文件在包括估值、分配形式、管理费及其他基金费用安排等方面均与传统的PE/VC基金和对冲基金有所区别，需根据基金的具体情况，结合管理团队和投资者的利益和诉求，为基金的运营预留灵活度。
2. 分配时间
根据基金投资方向和运作模式的不同，基金文件中的收益分配时间可能按照不同的方式设置：
封闭式基金：（a）如主要投资股权类项目，可参照惯常的PE/VC基金安排在项目退出后分配；（b）如主要进行数字货币的投资，则可约定在基金到期后或按协议约定在普通合伙人/管理人认为合适的更早时间进行分配；
开放式基金：一般不主动向投资者进行分配，而是允许投资者在适用的锁定期（如有）后申请部分或全部赎回投资份额；同时普通合伙人/管理人可以参照对冲基金的高水位线（High Water Mark）机制，在基金净值每次达到历史新高时提取业绩报酬（Performance Fee）。
3. 专业人士参与
区块链/数字货币领域的投资还处于较为早期的发展阶段。因此，相比传统领域的私募基金，区块链/数字货币基金的运营可能更需要专业人士的参与。区块链/数字货币基金的投资人可能本身包括一些币圈等行业内人士，由此，根据基金的具体商业需要，部分区块链/数字货币基金可能会考虑在基金董事会、投资决策委员会或顾问委员会中引入部分该等专业人士的参与，就基金的设立、投资和运营提供相关资源或建议。
4. 开放式基金的特别安排
如果区块链/数字货币基金拟按照开放式基金的模式运作，则还需关注开放式基金不同于传统PE/VC封闭式基金的一些特别机制，例如认购费、锁定期、认购/赎回日、赎回门槛、赎回费用、Side Pocket投资、分配机制等。
此外，如采用开放式基金的运作模式，受限于当地法律的特殊监管要求，可能影响基金文件的条款设置。以开曼群岛为例，如果基金有超过15名投资人且投资人均享有赎回投资的权利，该基金需要在开曼金融管理局（CIMA）登记为受规管共同基金（Regulated Mutual Fund）。开曼群岛的共同基金亦分为不同种类（包括Registered Mutual Fund、Administered Mutual Fund和Licensed Mutual Fund），各类共同基金的监管要求不同。以最常见的Registered Mutual Fund为例，其要求基金投资者的最低初始投资金额为10万美元（或其等值金额）、基金需在CIMA登记（包括应提交募集说明书（PPM）作为申请登记的文件之一）、要求聘请审计师每年进行审计、以及聘请基金行政管理人等。原则上，在完成CIMA登记前基金不得接受投资人的投资，但若确有实际需要，也可采取相应的临时性豁免措施进行处理。
中国监管环境对境外区块链/数字货币基金的影响
如前所述，根据目前中国境内的监管规定，政府监管部门对于ICO及虚拟货币交易持谨慎态度，包括对交易平台、发行人、金融机构和支付机构等开展涉及代币和虚拟货币的相关业务均作出禁止性规定。因此，就境外区块链/数字货币基金而言，建议其自身和上下游交易主体应避免触碰该等禁令，包括基金的募资活动地、募资对象、基金的普通合伙人/管理人及投资委员会的组成、下游投资项目的真实可靠性、所投数字货币的币值管理、公众关系等方面，尽量避免合规风险。
总体而言，目前的境外区块链/数字货币基金虽在日渐升温但仍处于较为早期的发展阶段，ICO是否会被纳入传统的证券发行监管领域、数字货币是否会被纳入传统的货币监管领域等仍有待相关监管部门进一步明晰。业内的各大基金在布局区块链、数字货币领域之时，应在符合现行适用法律框架基础上，着重做好风控合规工作。如有进一步的法律咨询需求，敬请随时垂询。
[1]
见中国区块链应用研究中心于2018年1月25日发布的《中国区块链行业发展报告2018》。
[2]仅为本文之目的，不包括香港特别行政区，澳门特别行政区和台湾地区。
[3]根据2017年9月4日七部委发布的《关于防范代币发行融资风险的公告》，（1）任何组织和个人不得非法从事代币发行融资活动，代币发行融资本质上是一种未经批准非法公开融资的行为；（2）代币融资交易平台不得从事法定货币与代币、“虚拟货币”相互之间的兑换业务，不得买卖或作为中央对手方买卖代币或“虚拟货币”，不得为代币或“虚拟货币”提供定价、信息中介等服务；（3）各金融机构和非银行支付机构不得直接或间接为代币发行融资和“虚拟货币”提供账户开立、登记、交易、清算、结算等产品或服务，不得承保与代币和“虚拟货币”相关的保险业务或将代币和“虚拟货币”纳入保险责任范围。此外，早在2013年12月3日，中国人民银行等部门联合印发了《关于防范比特币风险的通知》，规定各金融机构和支付机构不得开展与比特币相关的业务，并要求提供比特币登记、交易等服务的互联网站应当在电信管理机构备案。
[4]具体请参见：《汉坤境外基金系列：开曼私募基金管理人之监管牌照/豁免简析》
（https://mp.weixin.qq.com/s/FoXALZsaxuRnkRZwhk_RlQ）
[5]具体请参见：《汉坤境外基金系列：开曼群岛新反洗钱条例下私募基金之合规浅析》
（https://mp.weixin.qq.com/s/wj6XzzuOwnwCL0zEBz0Tzg）
如您对本期文章的内容有任何问题或建议，请与汉坤投资基金组王勇先生（+86-10-8525 5553/138 1149 9450; james.wang@hankunlaw.com）联系。
